歴史的大暴落の直前 PER —— バブルはどこから始まり、どこで弾けるか

2026 8/02

8月 2, 2026 6月 2, 2026

株式市場の歴史を振り返ると、必ず数年に一度、大きな暴落がやってくる。1929年の大恐慌、1970年代のニフティフィフティ崩壊、1987年のブラックマンデー、1989年の日本バブル、2000年のドットコム、2007年のリーマン前夜。これらが起きた直前のバリュエーションは、どの水準まで膨らんでいたのか。同じ尺度で並べて見ると、バブルが「いつ始まり、いつ弾けるか」のパターンが、思いのほかきれいに浮かび上がる。

今回は、過去の代表的な暴落の直前 PER と CAPE を整理し、現在の水準と比較してみる。バブルを「予測する」ための指標ではないが、「自分の立ち位置を知る」ための鏡として、十分に強い参考材料になる。

主要な暴落直前のバリュエーション一覧

S&P 500（一部はダウや日経）を対象に、各暴落の直前ピーク時点の PER と CAPE を並べると次のような構図になる。

1929年8月（大恐慌前夜）：CAPE 約32倍、トレーリング PER 約25倍
1972年12月（ニフティフィフティ崩壊前）：CAPE 約24倍、トレーリング PER 約19倍
1987年8月（ブラックマンデー前）：CAPE 約18倍、トレーリング PER 約23倍
1989年12月（日経平均バブル末期）：日経平均 PER 約60倍超
2000年3月（ドットコムバブル末期）：CAPE 約44倍、トレーリング PER 約30倍
2007年10月（リーマン前夜）：CAPE 約27倍、トレーリング PER 約17倍
2024〜2025年（現在）：CAPE 約34〜37倍、トレーリング PER 約22〜25倍

こうして並べると、現在の米国株は「リーマン前夜」と「日本バブル」の中間というよりも、明らかに「ドットコム前夜」に近い領域にある。CAPE は2000年のピークには届かないが、過去140年で第2位の水準である。

バブルの共通要素

過去のバブル直前局面に、ほぼ共通して観察された要素がある。

新技術への熱狂：1929年の電化・自動車、1972年のテレビ・コンビューター、2000年のインターネット、現在の AI
緩和的な金融環境：低金利または流動性供給の急増
「今回は違う」フレーズの蔓延：ジョン・テンプルトンが「投資の歴史でもっとも危険な4語」と呼んだ表現が、メディアで頻発する
個人投資家の参入加速：証券口座開設数、信用買い残、レバレッジ ETF の流入が急増
IPO ブーム：上場件数と初値騰落率が大きく跳ねる
銘柄集中：時価総額上位の数銘柄に資金が集中する

2024〜2025年の米国市場は、これらの要素のうち多くがチェックリストに並ぶ。AI 関連の急騰、過去の利下げサイクルから流動性が緩い局面、エヌビディアを筆頭とする上位銘柄への極端な集中、暗号資産・テーマ ETF への個人マネー流入。バブルかどうかは事後的にしかわからないが、「バブル的な特徴を満たしているかどうか」は、現在進行形でも観察可能だ。

バブル後の下落幅

暴落の規模も、過去のデータから一定のパターンが読み取れる。

1929〜1932年：S&P 約 -86%（3年）
1972〜1974年：S&P 約 -48%（2年）
1987年10月：S&P 約 -34%（1日で約 -22%）
1989〜2003年：日経約 -80%（14年かけてのジリ下げ）
2000〜2002年：S&P 約 -50%、ナスダック約 -78%
2007〜2009年：S&P 約 -57%

共通しているのは、「バブル時の高 CAPE は、最終的に必ず長期平均近辺まで戻る」という性質だ。CAPE 30倍超でピークアウトした市場は、その後の調整で CAPE 13〜18倍まで下げてくることが多い。

さらに観察できるのは、バブルが大きいほど、下落の谷が深く、回復に時間がかかるという傾向だ。1929年型・2000年型のバブルでは、ピークの株価水準に戻るまで7〜15年を要した。1989年の日経平均は、約34年経った2024年にようやく当時の高値を更新した。

「直前」の判別が難しい理由

過去を振り返れば「ここがピーク」と一目でわかるが、リアルタイムでは話が違う。シラー教授の「根拠なき熱狂」発言は1996年12月、その時点の CAPE は約26倍だった。だが市場はそこから3年余り、さらに上昇を続け、CAPE 44倍まで到達してから初めてピークアウトした。「割高に見えても、さらに割高になる時間がある」というのが、バブル末期の特徴である。

1989年の日経平均も、PER 60倍を超えていた時点で「明らかに異常」と言われていたが、実際にピークから本格的な下げが始まったのは、TOPIX が史上最高値を付けた1989年12月29日（最終取引日）であった。「明らかに割高」と「いま売るべき」の間に、しばしば数年の時間差がある。

この特性から、バブル局面でのスタンスは2通りに分かれる。1つは、CAPE で見て歴史的高水準にある時期は、「最後の上昇局面」を取りに行かず、ポジションを抑える。もう1つは、相場の勢いに乗って最後の数年を取りに行き、シグナルが点灯したら逃げる。前者は機会費用を払うリスク、後者は判断を誤って暴落に巻き込まれるリスクを抱える。